增持完成:消除短期市场担忧,强化长期投资逻辑。公司公告,公司股东东软控股的增持计划已经实施完成。自2016年12月7日至2017年6月6日,东软控股通过上海证券交易所集中竞价交易系统、大宗交易系统累计增持公司股份9164.94万股,占公司总股本的7.37%,增持平均价格为18.83元/股,增持总金额合计17.26亿元。本次增持计划实施前,东软控股的持股比例为5.00%。本次增持计划实施完成后,截至2017年6月6日,东软控股持股比例为12.37%,为公司第一大股东。根据Wind统计数据,目前公司前三大股东的持股结构为,东软控股持股比例12.37%,东北大学科技产业集团持股比例为9.99%,阿尔派持股比例为6.33%。我们认为,东软控股增持的完成,消除短期市场担忧,强化长期投资逻辑。
   
如何理解东软控股的增持?根据我们多年的持续跟踪,我们认为,东软的投资主线一直没有发生变化,即代表管理层利益的东软控股不断增持上市公司股权。只是在不同阶段管理层增持的方式不同。(1)第一阶段,2015年7月,东软控股受让阿尔派持有的东软集团5.01%(按当时股本计算的比例)的股权,管理层开始大比例增持上市公司股权。(2)第二阶段,2015年12月,公司披露非公开发行预案,通过此次增发,东软控股持股比例有望上升到12.22%,但后来由于政策环境和资本市场原因,该方案终止。(3)第三阶段,2016年12月,公司发布东软控股增持计划,从原有第一个大股东(东北大学科技产业集团)和第二大股东(阿尔派),通过大宗交易以及协议转让的形式来进行增持,至此,东软控股的持股比例提升至12.37%。因此,我们认为,对于东软的增持,是管理层近几年一直在努力持续做的事情。
   
如果看增持完成后的东软?传统意义上来讲,管理层增持代表着管理层对公司未来业务发展和成长的信心,也预示着公司业务基本面可能会有持续向好的变化。根据我们长期的跟踪,我们发现,近几年东软业务基本面一直在持续改善。我们认为,管理层对上市公司的增持超越了传统意义上管理层增持带来经营向好的概念,而是把东软作为管理层毕生事业做经营的事情。因此,对于管理层增持完成后的东软,我们看到的并不只是短期可能带来的经营效率的提升,经营状况的改善,以及可能存在的盈利能力的提升;而是公司未来几年、十几年、甚至几十年的战略布局。
   
如何看东软的业务转型?我们认为,东软的很多的业务都在发生变化,正在改变市场对公司“系统集成”、“软件外包”的看法和印象。早在2009年,董事长刘积仁就开始着手东软的业务转型,从传统以“卖人头”的外包模式向以“自主知识产权”驱动的商业模式转型。而且,我们在一些的业务领域已经看到非常明显的效果,比如汽车电子领域。这个业务就是一个从外包模式转型升级成功的业务。目前该业务已经有超过50%的比例是公司的自有产品,具备完全自主的知识产权和产品专利,可以说是一种从软件外包业务向产品型业务转型的成功代表。目前,汽车电子业务也是公司目前收入增速最快的业务之一,2016年收入增速达到49%,我们认为未来几年仍有望保持快速增长。这就是向产品型业务转型带来的效果。我们认为,这种转型也有望在公司的其他业务中得到体现。
   
如何看东软的业绩改善?前面提到的管理层增持、经营改善、业务模式升级等,最后都要回归到业绩。我们对于东软业绩增长的逻辑判断为:(1)盈利能力提升(短期+中长期)。业务模式升级以及经营的改善,费用端有望得到一定优化和控制,盈利能力有望逐步提升。(2)商业模式的升级,有望带来收入端的快速增长。对于这一效果的体现,我们认为,如果业务进展顺利的话,有可能在2018年得到部分体现,2019年及以后会体现的更明显一些。其中不可忽视的增长驱动因素就是汽车电子业务。
   
盈利预测与投资建议。我们认为,东软控股增持的完成有望进一步加快公司整体业务的推进进程,强化公司投资逻辑。我们预计,公司2017-2019年EPS为0.46/0.62/0.83元。参考同行业可比公司,给予2017年动态PE45倍,6个月目标价20.70元,维持“买入”评级。
   
风险提示。盈利能力提升的速度低于预期的风险,汽车电子业务发展低于预期的风险,系统性风险。